Økonomiske vollgraver (economic moats)

PengebloggAksjer, Investeringer Comments

Hvis du har sansen for Warren Buffett sin investeringsfilosofi eller av andre grunner har en lang tidshorisont når du investerer i selskaper, bør du ha litt kjennskap til økonomiske vollgraver («moats» eller «economic moats» på engelsk).

Se for deg en middelalderborg med en stor vollgrav rundt seg. Vollgraven gjør det vanskelig for fiendtlige krefter å innta borgen. En økonomisk vollgrav fungerer litt på samme måte, ved at den beskytter et selskap mot konkurranse fra andre selskaper og derfor kan føre til et varig konkurransefortrinn. Uten en økonomisk vollgrav vil et selskap ifølge økonomisk teori raskt få konkurranse som gjør at lønnsomheten presses ned. Dette ser man også ofte skjer i praksis, selv om kreftene i markedet ofte er litt tregere enn det som blir forutsatt i teorien (noe som kan skape muligheter for tradere og mer kortsiktige investorer). Selskaper med en økonomisk vollgrav vil ofte kunne skape god avkastning på egenkapitalen (ROE – Return On Equity).

Det finnes mange typer økonomiske vollgraver, og i dette innlegget skal vi se på noen av dem. I stor grad handler det enten om at det er egenskaper ved et selskaps produkter som gjør at de kan ta en høyere pris enn andre (merkevarer), at selskapet av ulike årsaker kan «låse inne» kundene sine (byttekostnader og nettverkseffekter) eller at det er andre årsaker til at det er vanskelig for konkurrentene å ta markedsandeler (store etableringskostnader, patenter og beliggenhet).

Merkevarer

Du går inn i en dagligvarebutikk i et fremmed land fordi du er tørst. Utvalget av mineralvann er stort, men du ender opp med å kjøpe en boks med Coca Cola, fordi du vet at du da får noe du liker og du er så tørst at du ikke orker å ta noen sjanser. Kjente merker kan prises høyere, og finnes innenfor de fleste bransjer. Og det gjelder ikke bare enkeltprodukter. Mange nordmenn har for eksempel besøkt varehuset Harrods i London, og kjøpt produkter der som de kunne ha fått billigere på andre og mer ukjente butikker (det kan kanskje diskuteres om man i dette tilfellet betaler mer fordi det er en opplevelse i seg selv å være på dette gedigne og tradisjonsrike varehuset).

Byttekostnader

Å bytte fra en type syltetøy til en annen er relativt uproblematisk for de fleste. Å bytte til en annen programvarepakke (jeg har brukt MS Office i et par tiår nå), et annet regnskapssystem (jeg har jobbet i en bedrift der vi byttet regnskapssystem, og det var mye rot og problemer i lang tid på grunn av det) eller en annen bank (det at den nye banken fikser alt det praktiske har mange erfart at er en sannhet med modifikasjoner) sitter mye lengre inne hos de fleste, så det har vi en tendens til ikke å gjøre for ofte. Har du kjøpt musikk og lydbøker fra Apple i mange år, holder du deg gjerne til Apple-produkter i framtiden også.

Nettverkseffekter

Noen produkter og tjenester er av en slik karakter at de først får stor verdi når mange nok bruker dem, og verdien øker med antall brukere. Facebook og FINN har for eksempel så mange brukere at de fleste ikke engang tenker på at det finnes alternativer. Mange har prøvd seg på å utfordre FINN, og tror at de skal klare det ved å ha en litt mer fancy teknisk løsning (man kan spørre seg om de da har forstått konkurransesituasjonen og hva kundene egentlig legger mest vekt på). De fleste har imidlertid feilet, nettopp fordi nettverkseffekter som har virket over lang tid kan være svært vanskelig å bryte ned.

Store etableringskostnader

Å etablere en bedrift som skal utvikle apper for mobiltelefoner kan man nesten gjøre over natten fra egen stue. Å etablere en ny dagligvarekjede i Norge, som skal lykkes med å utfordre de få, men store, grupperingene som allerede er godt etablerte, krever selvsagt mye mer.

Patenter

Det finnes millioner av produkter som ikke direkte kan utsettes for (lovlig) konkurranse pga. at det er tatt patent på dem. Legemidler kan for eksempel være veldig dyre å utvikle, men de som blir populære kan være særdeles lønnsomme i mange år pga. patenter. Hvor mange milliarder tror du Viagra har generert i inntekter for Pfizer (for ordens skyld vil jeg opplyse om at jeg personlig ikke har bidratt med en eneste krone)?

Beliggenhet

Nærhet til råvarer som er kostbare å transportere kan gi et betydelig kostnadsfortrinn. Mange tradisjonelle industribedrifter er plassert der de er pga. nærhet til en eller flere av råvarene.

Hva som ikke er vollgraver

Det er selvsagt ikke bare økonomiske vollgraver som fører til at selskaper blir ekstra lønnsomme. Noen selskaper har for eksempel en ekstraordinær dyktig leder. Men en leder kan plutselig slutte, bli syk eller dø, og bør derfor ikke ses på som en økonomisk vollgrav. Det kan være lett å la seg sjarmere av dyktige ledere, men det er risikabelt å satse langsiktig på enkeltpersoner. Warren Buffet har uttalt at «I try to buy stock in businesses that are so wonderful that an idiot can run them. Because sooner og later, one will.” Store markedsandeler per i dag er heller ikke nødvendigvis en økonomisk vollgrav, hvis det er enkelt for konkurrentene å utfordre selskapet.

Helt til slutt

Selv om det kan være smart å se etter selskaper med en økonomisk vollgrav når man ønsker å investere langsiktig, så varer ingenting evig. Ulike typer endringer kan gjøre at tidligere økonomiske vollgraver ikke lenger gir noen beskyttelse mot konkurrentene. Disruptiv innovasjon og ny teknologi kan i enkelte tilfeller gjøre eksisterende produkter og forretningsmodeller utdaterte nærmest over natten. Det er også viktig å tenke på at selv om du finner selskaper som har en solid økonomisk vollgrav, så betyr ikke det at selskapet nødvendigvis er en god investering. Hvis «alle» er enige om at selskapet er det beste, vil ofte aksjen også være høyt priset, og da kan potensialet være begrenset. Buffett og andre som ser etter økonomiske vollgraver tar alltid en grundig vurdering av prisen før de eventuelt kjøper aksjen, og det bør du også gjøre.

Hvis du vil lese mer om økonomiske vollgraver, anbefales artikkelen Measuring the Moat av Michael Mauboussin mfl. og boken The little book that builds wealth av Pat Dorsey.

 

Vil du vite mer om blant annet investeringer i aksjemarkedet, markedspsykologi, tidsstyring og selvutvikling? Følg forfatteren på hans egen blogg Pengeblogg.